Transformačné procesy, ktoré prebiehajú v krajinách strednej a východnej Európy, sú spojené nielen s budovaním národných finančných trhov, ale aj s otváraním sa národných ekonomík. Voľné finančné zdroje, ktoré sa nachádzajú na medzinárodných finančných trhoch, zohrávajú výraznú úlohu pri reštrukturalizácii národného hospodárstva. Na jednej strane tieto trhy poskytujú nesporne výhody subjektom, ktoré na nich operujú v podobe vysokej likvidity, relatívne nízkej ceny za ich použitie, rozptýlením a znížením rizika spojeného s ich nesplatením či veľkosti týchto disponibilných finančných zdrojov. Na strane druhej však určité prvky tohto systému môžu reprezentovať za určitých okolností aj vážnu hrozbu pre štáty, ktoré len budujú a uvádzajú do života prvky trhového mechanizmu. Dôkazom toho je aj ázijská ekonomická kríza. Spolupracovník SME Michal Mráz v sérii článkov poskytuje aspoň základný obraz o jednotlivých prvkoch tohto zložitého mechanizmu a o jeho fungovaní .
ŠTRUKTÚRA TRHU GARANTOVANÝCH FACILÍT
Najdôležitejšími dlžníkmi začiatkom deväťdesiatych rokov sú krajiny OCDE, keďže je rezervovaná dlžníkom výbornej kvality. V súčasnosti však s titrizáciou a jej produktmi sa stretávame už aj na tzv. nových trhoch. (napr. finančné trhy krajín Ďalekého východu, tzv. ázijské tigre).
Pokiaľ ide o štruktúru dlžníkov emitentov, do roku 1985 40 % z celkového objemu dlžníkov reprezentovali vlády, 40 % priemyselné podniky a 20 % finančné inštitúcie. Neskôr sa
účasť vlád znížila a účasť priemyselných podnikov zvýšila (táto dosiahla úroveň 60 % z celkového objemu). Sekundárny trh je veľmi úzky.
CENA EMISNEJ FACILITY
Cenu, ktorú musí zaplatiť dlžník emitent, možno rozčleniť do dvoch zložiek:
1/ úrok platený za pôžičku finančných fondov. Úrok nie je pevný, keďže úroková miera je variabilná, definovaná napr. prostredníctvom LIBOR-u, PIBOR-u atď. Táto sa vyvíja počas celej lehoty splatnosti facility. Takto napr. počas prvých piatich rokov je LIBOR + 5 základných bodov, počas druhej päťročnice je LIBOR + 20 základných bodov, pričom základný bod je 0,01%
2/ Prirážok:
a/prirážka banke, ktorá aranžovala operáciu (5 15 základných bodov)
b/prirážka za garanciu platená ročne (5 základných bodov)
c/prirážka za použitie garančnej linky, ktorá je platená na konci, napr.:
za použitie 0 33 % garančnej linky emitent nezaplatí žiadnu prirážku
za použitie 33 66% garančnej linky emitent zaplatí 15 základných bodov
za použitie 66 100% garančnej linky emitent zaplatí 30 základných bodov
Banky - členovia tender panelu súčasne môžu nadobudnúť zisk na základe rozdielu medzi trhovou a emisnou hodnotou euronotov.
NEGARANTOVANÉ EMISNÉ FACILITY (EURO-PAPIER CEMMERCIAL)
Niektorí emitenti s vynikajúcou reputáciou nepotrebujú garanciu úverových inštitúcií. Bankové inštitúcie sa zaväzujú len umiestniť euronoty, ako najlepšie vedia. Toto im umožňuje znížiť náklady, keďže nemusia platiť prirážky za garanciu upísania euronotov. Na druhej strane však emitent nemôže počítať s otvorením garančnej linky vo forme eurokreditných úverov. V dôsledku odbúrania ručiteľskej funkcie bankových inštitúcií vo sfére emisných facilít vzniká nová kategória, a to negarantované emisné facility.
Prvé cenné papiere tohto druhu boli emitované uprostred roka 1984. V prvej polovici 80. rokov negarantované emisné facility boli emitované v zásade len bankami, vládami a priemyselnými podnikmi. Avšak v dôsledku problémov určitých bánk zvýšil sa podiel negarantovaných emisných facilít emitovaných nefinančnými podnikmi prvej kvality. Vďaka tomuto finančnému mechanizmu, ktorý je výsledkom dezintermediácie finančných technológií na finančných trhoch, sa konkurencia medzi bankovými inštitúciami zvýšila. Doslova "explóziu" zaznamenal tento nový trh v roku 1987, keď negarantované emisné facility reprezentovali 56% všetkých facilít.
Z pohľadu emitenta emisia zmeniek v rámci negarantovanej emisnej facility je veľmi zaujímavá pre neho, pokiaľ sa teší veľmi dobrému renomé a ak sa stále môže spoliehať na to, že jeho verejná ponuka na upísanie cenných papierov nájde odozvu u investorov. Ako príklad možno uviesť americkú spoločnosť General Motors Acceptance, ktorá realizovala program neohraničenej emisie zmeniek na eurotrhu. Začiatkom roku 1987 celková emisná hodnota týchto zmeniek, ktoré boli predmetom finančných operácií na trhoch, predstavovala 1 miliardu USD.
PRÁVNY RÁMEC EMISIE EMISNÝCH FACILÍT
Vzhľadom na fakt, že zmluvná sloboda negociujúcich strán je obmedzená len veľmi malým počtom kogentných ustanovení, je veľmi ťažké poskytnúť všeobecný pohľad na všetky možné varianty zmluvy uzavretej medzi emitentom - dlžníkom a bankou, resp. syndikátom bánk.
PRÁVNA DOKUMENTÁCIA
Bezpodmienečným predpokladom pre realizáciu celej operácie je podpísanie Memoranda o syndikácii ako synalagmatickej zmluvy medzi aranžérom (bankou, ktorá riadi operáciu) a budúcim emitentom. Toto je potom zaslané bankám, ktoré majú predpoklady na to, aby sa mohli podielať na operácii. Po podpísaní tejto zmluvy každá participujúca banka obdrží Memorandum o informáciách, prostredníctvom ktorého aranžér vylučuje svoju prípadnú zodpovednosť za škody spôsobené nepravdivými informáciami uvádzanými emitentom. Z právneho pohľadu právnym jadrom celej tejto operácie je Dohovor o emisii euronot.
RIZIKÁ SPOJENÉ S EMISNÝMI FACILITAMI
Emisné facility ako relatívne nový finančný mechanizmus môžu prezentovať za určitých okolností aj reálnu hrozbu pre finančný systém štátov, ktoré sa nachádzajú vo fáze prechodu a transformácie. Pôvodne finančná kríza spojená s nedostatočnou likviditou domáceho finančného trhu sa veľmi rýchlo môže zmeniť na ekonomickú krízu, spôsobenú nedostatkom investičných prostriedkov v národnom hospodárstve. Tento marazmus nakoniec spravidla vyústi do sociálnej a následne aj politickej krízy. Stačí si len spomenúť na ázijskú finančnú krízu z minulého roka, ktorá postihla ako krajiny s relatívne otvorenou ekonomikou (Indonézia, Malajzia), tak aj s relatívne uzavretou ekonomikou (Južná Kórea).
Zdroje eventuálnych finančných tenzií sú nasledovné:
1/ euronoty sú krátkodobé cenné papiere a ako také sú predmetom záujmu najmä "špekulatívneho kapitálu". Cieľom tohto kapitálu nie je podieľať sa na reštrukturalizácii hospodárstva prostredníctvom dlhodobých investícií, ale získať zisk na základe špekulatívnych obchodov na finančných trhoch (finančná arbitráž). Takto napr. v prípade ruskej ekonomickej krízy vysokošpekulatívni finanční investori nakupovali štátne krátkodobé poukážky (GKO) s úrokovou mierou od 30 % až do 50 % aj napriek tomu, že im bolo jasné, že ruská vláda bude mať reálne problémy so splácaním ako istiny, tak aj úroku. Len čo sa však objavia čo i len náznaky problémov v krajine, je to práve špekulatívny kapitál, ktorý opustí krajinu čo najrýchlejšie, ako je možné.
2/ keďže emisné facility nie sú zahrnuté v bankovej účtovnej súvahe, ich kontrola a regulácia je tým ťažšia. Katastrofálny dôsledok to môže mať v prípade garantovaných emisných facilít vtedy, ak investori prestanú nakupovať krátkodobé cenné papiere emitované klientom a banky garanti, ktoré ich musia upísať, nevytvorili žiadne špeciálne mimobilančné garančné fondy.
3/ Kríza likvidity jednej banky však môže ochromiť celý bankový sektor a to v dôsledku toho, že:
a/ pôvodná banka formou cesie môže postúpiť svoje práva a povinnosti počas celej lehoty splatnosti emisnej facility, čím rozšíri okruh bánk zapojených do operácie
b/ množstvo ručiteľov môže byť rozšírené o ďaľšie banky aj prostredníctvom subparticipačných zmlúv
c/ banka garant, ktorá nemá dostatok likvidných finančných fondov, preto, aby mohla splniť svoje záväzky ako ručiteľ, sa spravidla obráti na nepriamy zdroj financovania, akým je medzibankový finančný trh. V prípade, že jej dopyt po finančných prostriedkoch na tomto trhu je rozsiahly, resp., že sa na ňom stretne viacero rozsiahlych dopytov zo strany rôznych bankových subjektov, tak môže dôjsť k vygenerovaniu vysokých úrokových kurzov. Takto sú ohrozené aj banky, ktoré sa vôbec nepodieľajú na emisii facilít.
Základným predpokladom zvládnutia rizika spojeného s emisou facilít je dôsledná kontrola zo strany Národnej banky, ako aj zo strany nezávislých inštitúcií, ktoré regulujú finančné trhy.
Mgr. MICHAL MRÁZ
(Autor - advokátsky koncipient, absolvoval v rokoch 1995, 1997 1998 študijné pobyty na Univerzite spoločenských vied v Toulouse a na Univerzite Paris II Panthéon Assas so zameraním na medzinárodné právo súkromné a obchodné)
